21世纪经济报道记者雷晨 北京报道
过去一年，ST华通（002602.SZ）以超300%的股价涨幅成为A股市场的焦点。即便顶着“ST”的帽子，其市值仍一度突破千亿，登顶“游戏之王”宝座。
7月30日，一场股权拍卖将ST华通再次推向风口浪尖——知名“牛散”魏巍以2.79亿元高价竞得公司2261.73万股股份，溢价12%，显示出对其未来成长空间的看好。
ST华通的崛起堪称资本市场的“逆袭神话”。该公司从汽车零部件转型游戏产业，通过大手笔并购天游软件、七酷网络及点点互动，公司迅速跻身行业头部。尤其是点点互动的海外爆款游戏《Whiteout Survival》（《无尽冬日》），为其业绩注入强劲动力。
2025年上半年，公司预计净利润同比增长107%-159%，展现出惊人的增长势头。然而，亮眼数据的背后，其二季度利润增速已显疲态，新游戏《Kingshot》的买量投入能否持续兑现收益，仍是未知数。
更值得警惕的是，ST华通的“ST”标签并非虚设。2024年，公司因财务造假被证监会处罚。同时，公司头顶超百亿商誉，上海数据中心项目的对赌协议更如一把达摩克利斯之剑。
尽管游戏业务风光无限，但历史问题与潜在风险，始终考验着这家“游戏之王”的成色。
因此，市场在追捧其增长故事的同时，或许更该冷静审视：这场逆袭能否持续？
“游戏之王”逆袭神话
ST华通的股价表现堪称资本市场的“逆袭神话”。
公司成立于2005年，最初以汽车零部件业务起家，2014年开始向互联网游戏产业转型。2015年，公司以29亿元的价格收购了天游软件和七酷网络。2017年，公司斥资130亿元收购了点点互动，后者在海外休闲游戏市场成绩斐然。
凭借一系列并购，ST华通迅速在游戏领域崭露头角，市值一度超过千亿。
二级市场表现上，得益于ChatGPT引燃的AI行情，其股价在2023年6月20日达到阶段高点。
但好景不长，受到AI板块整体回调、被证监会立案调查、与英伟达合作关系告吹等因素影响，公司股价一路走低，至2024年7月份跌至2.99元低点，市值缩水64%。
2023年7月，ST华通因涉嫌信息披露违法违规被证监会立案。2024年4月1日接到证监会预处罚通知；同年11月，ST华通披露了被证监会处罚的信息。
经证监会查明，ST华通存在两项主要违法事实：一是2018年至2022年年报商誉有关情况存在虚假记载；二是虚构软件著作权转让业务或提前确认收入，导致2020年至2021年年报以及关于业绩承诺完成情况的临时报告存在虚假记载。
证监会决定对ST华通责令改正，给予警告，并处以800万元罚款。证监会还对相关责任人员也进行罚款，包括时任董事长王苗通、董事兼CEO（现任）王佶、财务总监赏国良、财务工作负责人钱昊以及财务总监纪敏等人。
ST华通的股票自2024年11月8日起被实施其他风险警示，股票简称由“ST华通”变更为“ST华通”。
上述风波期间，公司股价于2024年7月跌至2.99元低点，市值较2023年高点缩水64%，超700亿市值灰飞烟灭。
然而，随着业绩的逆势反弹、算力业务的加速推进以及市场环境的变化，进入2025年的ST华通时来运转。
东财Choice数据显示，截至7月31日收盘，ST华通近一年股价飙升逾3倍，今年以来累计上涨147.28%。
与此同时，在A股游戏板块市值排行榜上，ST华通以947亿元的总市值高居榜首，其市值不仅远超第二名巨人网络，更是达到了后者的两倍以上。
业绩高增的AB面
股价强势反弹的背后，是ST华通业绩的爆发式增长。
ST华通聚焦于三大业务板块：互联网游戏、人工智能云数据和汽车零部件制造。
今年上半年，公司预计实现营收约170亿元，同比增长83.27%；预计归母净利润24亿元至30亿元，同比增长107.2%-159%；扣非净利润23.9亿元至27亿元，同比增长107.41%-134.31%。
公告指出，上半年业绩同比大幅增长，主要得益于子公司点点互动表现优异，其国内及海外收入均持续保持稳健增长。
根据SensorTower的统计，点点互动的旗舰产品《无尽冬日》（海外版名称为《Whiteout Survival》）增长稳健，在6月延续强劲表现，成为本期中国出海手游收入冠军。
根据游戏新知发布的《2025年H1中国手游发行商收入TOP80》榜单显示，点点互动已跃升至第二名，仅次于腾讯。
尽管ST华通上半年业绩预告整体亮眼，但细究之下却能发现，二季度的利润增长动能明显减弱，甚至可能陷入停滞。
根据公司公告，2025年一季度ST华通归母净利润13.5亿元，同比高增107.2%。结合中报业绩预报测算，二季度归母净利润约在10.5亿元至16.5亿元之间。
若取中值13.5亿元计算，二季度归母净利润与一季度持平。若按区间下限10.5亿元计算，二季度归母净利润环比下滑22%。
对于二季度业绩变化，记者从ST华通内部人士获悉，主要源于对新游戏《Kingshot》的买量投流。
“此前，公司利润的增长主要依靠两款游戏。其中，《无尽冬日》（《Whiteout Survival》）作为买量产品，且属于生命周期较长的SLG（策略类）产品，其成本需前置投入，包括买量、推流等，以此吸引玩家，目前这两款产品已开始为公司创造利润。”受访人士指出。
ST华通最新爆款游戏《Kingshot》自2025年2月底上线海外市场，继5月收入实现翻倍式增长后，6月收入再涨56%，跻身当月中国出海手游收入三甲之列。
“这类游戏前期买量投入越大、推广力度越强，形成的规模效应越显著，后期产生的利润也就越多，《无尽冬日》的发展历程便是如此。”上述人士表示。
有游戏产业分析师对记者表示，ST华通第三、第四季度的业绩表现，一定程度主要取决于《Kingshot》能否持续增长。
减值“心病”犹存
业绩高增之余，ST华通上海数据中心项目减值隐忧仍存。
据悉，公司数据中心业务主要有两个板块，分别是深圳数据中心项目和上海数据中心项目。上海数据中心的主要客户是腾讯，该项目去年已实现盈利。而深圳数据中心主要为华为云提供服务。
记者从知情人士处获悉，ST华通上海数据中心项目规模为四排共8栋楼，主体结构建成后订单增长较快，目前几乎处于饱和状态。但该项目的业绩不会合并到公司报表中，对利润影响微乎其微。
上海数据中心项目去年已实现盈利。回顾该项目发展历程，2021年3月，ST华通通过境外共同设立的并购基金，出让其控股子公司珑睿科技50.1%的股权给普洛斯，ST华通作为有限合伙人持有平台基金49.9%份额。上海珑睿成的主要项目为位于上海松江区的腾讯长三角人工智能超算中心。
值得关注的是，ST华通和普洛斯合作上海数据中心项目时签了“对赌条款”：若2024年上下半年业绩未达标，普洛斯有权要求处置项目资产并优先受偿。
根据ST华通今年4月29日公告，项目业绩未达预期，但普洛斯尚未行使相关权利。若触发资产处置，ST华通可能面临投资本金无法全额收回的风险，需计提减值准备。
而该项目存在银行借款并由ST华通提供担保。若发生资产处置，金融机构可能要求提前偿贷。若项目公司无法履约，ST华通将承担连带清偿责任。
目前，因项目公司未达成与金融机构约定的业务指标，ST华通与普洛斯已共同追加保证金，并申请复议调整相关考核指标。
这标志着，普洛斯的态度对于ST华通十分关键。公司声明，若普洛斯拟行使相关权利，将积极协商可行方案，协同双方资源优势，以最大化上海数据中心项目的投资收益。
除了上述减值风险，高额商誉则是ST华通的另一心病。记者注意到，截至今年一季度末，公司仍有120.16亿元商誉高悬。
受访财务分析人士指出，未来商誉是否会发生减值，取决于公司的业绩表现。结合2023年年报的业绩情况来看，若本年度业绩低于2023年，则商誉减值存在不确定性。
“按现在的情况，哪怕今年后两个季度一分钱不赚，也不太可能符合商誉减值的要求。”公司内部人士指出。
不过，《Kingshot》能否持续高增长、商誉减值会否卷土重来、数据中心业务能否摆脱对赌风险，这些关键问题仍未有明确答案，持续考验ST华通的经营韧性。
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